万科三季报亏损239亿 债务展期换窗口

10月29日晚间，万科（000002.SZ）发布2026年三季度报告。报告显示，前三季度公司归母净亏损239.4亿元，按此测算日均亏损接近9000万元。

亏损之外，报表中还有两个方向相反的信号：一是亏损同比收窄约14.5%，二是上半年经营活动现金流净额转正。两个信号同时存在，万科当前的处境难以用“恶化”或“好转”单一判断。更接近的表述是：在旧模式退场、新模式尚未成型的间隙，公司依靠外部支持换取时间。

先看业绩。前三季度万科营业收入1049.99亿元，同比下降34.94%；归母净亏损239.44亿元，去年同期为280.2亿元。第三季度单季亏损89.93亿元，去年同期为160.7亿元，降幅超过四成。分拆来看，收窄并不均匀：上半年亏损约149.5亿元，去年同期约119.5亿元，上半年亏损反而扩大，全年口径的收窄几乎全部来自第三季度。

亏损构成中，营收端压力未减，三季度单季营收降幅接近38%，高于上半年的33%。利润端改善主要来自资产减值压力减轻：上半年计提减值42.7亿元，已低于去年同期。减值是对此前高价拿地、乐观估值所留差额的逐步确认，属于历史账目清算；清算力度减弱带来亏损收窄，并不等同于主业恢复盈利。销售数据指向下一阶段：前三季度合同销售额约520亿元，同比下降近一半。销售额是未来营收的先行指标，当前营收1049.99亿元与约520亿元销售额之间的落差，意味着后续可结算资源持续收缩。

资金端压力更直接。截至中报，万科货币资金590.5亿元，有息负债3512.6亿元，其中一年内到期1788.6亿元，占比约51%。货币资金仅相当于有息负债的约17%，约为一年内到期债务的三分之一。前三季度520亿元合同销售额即便全部回笼，也不到一年内到期债务的三成，单靠销售回款无法覆盖短期偿付。目前主要有两条补充渠道：一是大股东深铁集团，仅上半年就提供约45亿元股东借款，利率明显低于市场水平；二是债券展期，10笔公开债券通过“部分兑付加展期”将集中到期压力向后推移。两条渠道的共同点在于延长偿付时间，而非减少债务总量。

自身造血也出现改善迹象。上半年经营活动现金流净额4.95亿元，为近三年少见的正数；费用已连续八个季度下降，融资综合成本降至2.86%；物业、商业、物流、租赁等非开发业务已占集团营收近四成。但按2.86%的成本与3500亿元余额粗略估算，年度利息支出在百亿元量级，与上半年4.95亿元经营现金流不在同一数量级。转型可理解为从“靠杠杆冲刺”转向“靠运营续航”，但续航能力增长速度目前仍低于债务消耗速度。

放到行业周期中看，据国家统计局数据，今年前三季度全国新建商品房销售额同比下降13.9%，房地产开发投资下降20.6%。价格端，9月一线城市商品住宅销售价格环比继续上涨，二三线城市环比降幅总体收窄，一二三线城市同比降幅均收窄，环比上涨城市个数比上月增加。修复自核心城市向外围渐次展开，并非同步发生。万科面临的困境可归结为两重错位：一是时间错位，过去拿地开发测算建立在房价持续上行前提上，房价回落后成本与售价差额只能通过减值确认；二是模式错位，行业从总量扩张进入总量见顶阶段，竞争要素由拿地、融资、周转速度转向产品与服务。

这两重错位落到公司层面，表现为三道约束和一块空白。债务是首要约束，一年内到期占比过半，展期只能缓解节奏；销售是第二道约束，回款不足使现金流难以闭环；时间差是第三道约束，存量库存消化与新产品口碑重建均以年计，无法并行加速。空白则在新模式，非开发业务增长平稳，但体量与利润尚不足以支撑一家资产规模近万亿的企业完成转型。

行业出清是渐进过程，房地产作为居住需求载体不会消失。随着房屋属性从金融产品回归居住产品，企业核心能力将由融资与周转转向产品力、服务精度与长期运营。万科在融资稳定性、物业业务规模与存量盘活经验上均有基础，关键变量在于时间：股东支持与债券展期提供的是有限窗口期，窗口关闭前，销售能否企稳、非开发业务能否形成足够利润与现金流，将决定其未来路径。